19.12.2019

Botninum náð?

Árið sem er senn á enda hefur verið gjöfult fyrir skuldabréfafjárfesta, bæði hér heima og erlendis, og þegar þetta er skrifað hefur bandaríska skuldabréfavísitalan frá Barcleys skilað um 9% ávöxtun á árinu, sem er svipað og skuldabréfavísitala íslenska markaðarins. Seðlabankar heimsins hafa mun oftar lækkað vexti en hækkað, nánar tiltekið um 129 vaxtalækkanir á móti 20 vaxtahækkunum, og telja fæstir að árið 2020 verði ár vaxtahækkana; flestir seðlabankar þróaðra ríkja muni halda vöxtum óbreyttum eða lækka.

Sú þróun sem hefur leitt til svo lágra vaxta í heiminum á sér langan aðdraganda. Á áratugunum eftir seinna stríð átti sér stað mikil framleiðniaukning á Vesturlöndum, laun verkafólks jukust hratt og eftirspurn einkaðila eftir fjármagni var mikil. Á áttunda áratugnum sótti Japan mjög í sig veðrið og framleiðsla og fjárfesting fluttist þangað á meðan framleiðsla á Vesturlöndum varð ósamkeppnishæfari og hægðist á vexti raunlauna. Á tíunda áratugnum tóku „Tígralöndin“, einkum Suður Kórea og Taíwan, við boltanum, og nú í byrjun 21. aldarinnar Kína. Flest þróuð ríki hafa því upplifað á undanförnum áratugum að sú tækniþróun og aukin framleiðslugeta sem knúið hefur áfram launahækkanir í framleiðslugreinum, hefur flust til annarra landa sem hafa búið yfir ódýrara vinnuafli. Fjárfestingar þróaðra ríkja hafa því hjálpað þeim minna þróuðu við að koma sér upp framleiðslugreinum byggða á tækniþróun þeirra fyrrnefndu.

Hinn þekkti japanski hagfræðingur Richard Koo hefur spáð því að laun verkafólks í framleiðslustörfum, þau sem enn verði til, muni ekki taka að hækka fyrr en að engin fjölmenn ríki verði eftir til að flytja framleiðsluna til – í því sambandi er nærtækt að horfa til Indlands og annarra fjölmennra láglaunalanda með sterkra innviði og nægt framboð af hæfu starfsfólkisem munu taka við framleiðslu frá Kína, í auknum mæli horft fram á veginn.

Breytt hegðun eftir fjármálakreppu

Birtingarmynd þessarar þróunar hefur verið að finna í fækkandi fjárfestingartækifærum í þróuðum löndum, minni eftirspurn eftir fjármagni samhliða auknum sparnaði, m.a. vegna breyttrar aldurssamsetningar, sem hefur þrýst niður vöxtum til skemmri og lengri tíma. Á áratugunum fram að fjármálakreppunni var hagvöxtur þróaðra ríkja studdur af hratt vaxandi skuldum einkageirans, samhliða mikilli framþróun fjármálamarkaða.. Eftir fjármálakreppuna hefur viðsnúningurinn verið mikill, skuldir hafa lækkað og sparnaður heimila og fyrirtækja verið hár og viðarandi. Sú þróun hefur einnig verið mjög áberandi hjá íslenskum heimilum síðastliðin ár og vísbendingar um að íslensk fyrirtæki vilji frekar draga úr fjárfestingu og greiða niður skuldir.

Á móti svo miklum sparnaði verður einhver lánveitandi að vera til staðar svo verðhjöðnunarspírall fari ekki af stað í umhverfi fárra fjárfestingakosta, og hafa ríkissjóðir hinna vestrænu ríkja komið þar inn af mismiklum þrótti. Sú eindregna afstaða Ben Bernanke, og síðar Janet Yellen, seðlabankastjóra Bandaríkjanna að ríkissjóður yrði að vera rekinn með talsverðum halla til að vinna á móti þessum sterku verðhjöðnunarkröftum, er talin hafa átt stóran þátt í meiri efnahagsbata þar í landi undanfarin ár en í flestum öðrum vestrænum ríkjum.

En þótt verstu áhyggjur frá liðnu hausti um komandi heimssamdrátt hafi minnkað, bendir fátt til kröftugs efnahagsbata á næstu árum. Þrátt fyrir kraft bandarískra neytanda eru framleiðslutölur víðast mjög veikar, og síðast en ekki síst er vöxtur Kína að hægja verulega á sér samhliða því sem neikvæðar aukaverkanir gíðarlegra, en oft óarðsamra, fjárfestinga þar í landi byrja að koma fram. Greiningaraðilar hafa þó mismunandi skoðanir um þróunina á næsta ári. Þar mun viðgangur bandaríska hagkerfisins skipta mestu, og þróun gengis dollars og bandarískra ríkisskuldabréfa stýra öðrum mörkuðum. Áhugavert er þó spár stærstu banka um þróun langtímavaxta í Bandaríkjunum liggja þó á frekar þröngu bili, eða frá 1,2% til um 2,2%.

Eyland í norðri?

En hvað með hina íslensku vexti? Flestar hagspár, frá greiningaraðilum og Seðlabankanum, gera ráð fyrir að hagvöxtur á Íslandi byrji að hjarna við á næsta ári og taki svo ágætlega við sér árið 2021. Sérstaklega vekur athygli bjartsýn hagvaxtarspá Seðlabankans upp á 1,6% á næsta ári og 2,9% árið 2021 og spá um atvinnuleysi sem, illu heilli, eru minnkandi líkur á að rætist. Það verður þó að skoðast í því ljósi þess að hagfræðisvið bankans og peningastefnunefnd eru sammála um að 1,5% vaxtalækkun hans muni ýta talsvert við fjárfestingu og hagvexti á næstu misserum. Því miður er það ekki raunin því þrátt fyrir vaxtalækkanir Seðlabankans hafa vextir á skuldabréfamarkaði staðið í stað eða lítillega lækkað. Þá hafa vaxtaálögur í bankakerfinu farið hækkandi. Tekið saman hefur ávinningur af lækkandi skammtímavöxtum Seðlabankans verið takmarkaður. Minnkandi og vamáttugt bankakerfi og vaxandi skuldabréfaútboð hér innanlands hafa hert fjármálaleg skilyrði enn frekar sem birtist í mjög háu raunvaxtastigi ríkisbréfa og annarra mjög tryggra markaðsskuldabréfa.

Hvað er framundan? Hið opinbera hefur að hluta tekið við slakanum á vinnumarkaði undanfarin misseri en hratt fallandi fjárfesting atvinnuvega og takmörkuð útlánageta í bankakerfinu gefa fyrirheit um litla fjárfestingu framundan. Að öðru óbreyttu má því fastlega gera ráð fyrir að atvinnuleysi muni halda áfram að aukast á næsta ári. Eftir miklar fjárfestingar undanfarin ár í byggingariðnaði, sjávarútvegi, verslun og þjónustu, orkuiðnaði og ferðaþjónustu, er erfitt að finna atvinnugrein í dag sem líkleg er til að ráðast í svo stórar fjárfestingar að nægi til að lyfta hér hagvexti á næstu árum.

Ísland færist því jafnt og þétt í átt að efnahagslegum veruleika annarra þróaðra ríkja – að búast við öðru telst varla bjartsýni heldur frekar óskhyggja.

Agnar Tómas Möller
Greinin var birt í Viðskiptablaðinu þann 19. desember 2019