30.10.2019

Í ströngu aðhaldi

Versnandi hagvaxtarhorfur hér heima og erlendis, lækkandi verðbólguvæntingar og batnandi verðbólguhorfur voru meginrök fyrir vaxtalækkun Seðlabanki Íslands í lok september síðastliðnum.

Síðan þá hafa línur skýrst enn frekar. Sá litli hagvöxtur sem hefur mælst er sannkallaður „kreppuhagvöxtur“ og skýrist að mestu með yfir 10% samdrætti í innflutningi, hinum mesta síðan 2009. Eyðsla Íslendinga erlendis hefur dregist saman um fimmtung og nánast enginn vöxtur mælist í eyðslu Íslendinga hér innanlands. Forstjóri Vinnumálastofnunar sagði í kjölfar mikilla hópuppsagna í lok september að „langt væri síðan slíkar tölur hefðu sést“ og að „atvinnuleysi myndi fara vaxandi“. Þrátt fyrir að dregið hafi örlítið úr svartsýni framkvæmdastjóra 400 stærstu fyrirtækja í september, fer ný fjárfesting fyrirtækja fallandi. Á sama tíma dregur mjög hratt úr vexti nýrra útlána til fyrirtækja. Við blasir hagkerfi sem er að stöðvast nokkuð hratt á sama tíma og lánskjör til fyrirtækja haldast há á meðan grunnvextir fara lækkandi. Skýrist það að miklu leyti af stífari eiginfjárkröfum og háum sérsköttum á bankana sem er langt umfram það sem þekkist í nágrannaríkjum.

Mynd: Þróun útlánavaxta og grunnvaxta (vinstri ás) samanborið við ársmeðaltal mánaðarlegra útlána fyrirtækja (ma. kr. – hægri ás).

Heimild: Hagvísar Seðlabanka Íslands, september 2019.

Óskýr skilaboð frá Seðlabankanum

Fyrirtæki og heimili halda að sér höndum og haldi atvinnuleysi áfram að aukast, líkt og útlit er fyrir, gæti spírall neikvæðra væntinga og vaxandi svartsýni myndast, langt umfram það sem traustar undirstöður hagkerfisins gefa tilefni til. Svartsýni á hlutabréfamarkaði undanfarið bendir í þá átt einnig.
Spjótin beinast því að peningastefnunni. Ólíkt fyrri tíð, eru langtímaverðbólguvæntingar ríkisskuldabréfa við eða undir verðbólgumarkmiði, sem og verðbólguvæntingar fyrirtækja og markaðsaðila. Nýjasta spá Seðlabankans gerir ráð fyrir verðbólgu undir markmiði að ári liðnu, í 2,1%, og verðbólguálag á skuldabréfamarkaði til 2 ára er 2,2%. Með trausta kjölfestu verðbólguvæntinga ætti Seðlabankinn því að geta gengið óhikað til verks og blásið lífi í hagkerfið.

Aðhaldsstig Seðlabankans hverju sinni er mælt með svokölluðum „virkum vöxtum“ Seðlabankans að frádreginni verðbólgu, þ.e. svokallað „raunvaxtastig“ peningastefnunnar. Aðstæður í hagkerfinu hér heima og erlendis og verðbólguvæntingar stýra að mestu hvert hæfilegt aðhaldsstig er hverju sinni. Í nágrannalöndum okkar hafa Seðlabankar verið að glíma við svipaða stöðu og virðist nú í uppsiglingu hér; lága verðbólgu, hægan hagvöxt og minnkandi eftirspurn eftir lánsfé og mætt því með mjög lágum raunvöxtum. Síðastliðin 5 ára hafa meðal raunvextir Evrópu, Bretlands og Bandaríkjanna verið -0,7% og eru um -0,5% í dag (heimild: Hagvísar SBÍ, október 2019).

Til samanburðar hafa raunvextir á Íslandi verið 2,75% að meðaltali yfir sama tímabil og hafa verið að meðaltali 1,3% s.l. ár (miðað við meðaltal meginvaxta s.l. 12 mánuð, 4,1%, og ársverðbólgu, 2,8%).

Við seinustu vaxtaákvörðun var aðhaldsstigið að mati Seðlabankans talið vera um 0,5% og vísað samhliða til þess að það væri „gólf“ við núverandi aðstæður. Það er misvísandi þar sem borin er saman liðin verðbólga og núverandi vaxtastig – þegar vextir fara lækkandi vanmetur sá mælikvarði raunverulegt raunvaxtastig. En það sem meiru skiptir er að það eru væntingar um raunvexti framtíðar sem skipta máli þegar kemur að verðlagningu á fjármagnsmarkaði og hefur áhrif á ákvarðanatöku heimila og fyrirtækja.

Miðað við núverandi meginvexti Seðlabankans (3,25%) og 2,1% verðbólguspá Seðlabankans til loka árs 2020, má vænta rúmlega 1,2% raunvaxtastigs haldist vextir Seðlabankans óbreyttir, og reyndar talsvert hærra, því út frá samsetningu innlána fjármálastofnana í Seðlabankanum eru virkir vextir Seðlabankans líklega um 3,6% í dag.

Raunávöxtunarkrafa stuttra verðtryggðra skuldabréfa hefur verið þónokkuð yfir einu prósenti frá seinasta vaxtaákvörðunarfundi að meðaltali. Markaðurinn telur því að raunvaxtastig næstu misseri verði hátt. Ástæðan er meðal annars væntingastjórnun Seðlabankans. Gefið var sterklega í skyn að vextir myndu ekki endilega lækka mikið meira á næstunni þrátt fyrir jákvæðar verðbólguhorfur. Það veit ekki á gott, mikilvægt er að Seðlabankinn sendi skýr skilaboð um að raunvaxtaaðhald bankans fari lækkandi en ekki hækkandi eins og aðstæður í hagkerfinu þróast nú um stundir.

Agnar Tómas Möller
Greinin var birt í viðskiptablaði Fréttablaðsins þann 30. október 2019